1.转型升级,双轮驱动
   
2016年开启重组转型之后,“百货+金融”双平台的优势开始显现,2017年营业总收入53.26亿元,非百货业收入占总收入的比重达到51%,其中证券业务收入占21%。双主业互为支撑下,公司2016-2017总营业收入分别增长104.73%(重组因素为主)和6.86%。
   
2.证券业核心凸显,多主业相得益彰
   
(1)2017年监管收紧以及利率环境变化导致债券市场发行总量同比下降15.13%(2017年债券市场年报),对广证业务形成拖累。但经过持续的框架调整,公司的业务结构正在逐步得到优化, 2018年,公司将在保持固收类业务优势的基础上,继续补足股权类业务短板。此外,广证有望依托成熟的本地核心客户群,加速向资本中介、资本投资型的综合金融服务商转型,延续资管与信用业务高速发展的趋势。
   
2)国内融资租赁行业渗透率与发达国家相比仍然较低,经济转型将带动租赁服务的需求持续增加。越秀租赁融资端通过“集团授信”和“内保外贷”享受较低融资成本的便利,投资端坚持以“1+4+X”为布局核心,同时从越秀集团获取优质投资项目,有望持续贡献稳定的业绩。在股东方30亿元的增资助力下,越秀租赁有望打破限制发展的瓶颈,向行业第二梯队挺进。
   
3)根据广州市十三五规划,至2020年金融业增加值占广州GDP的比重将提升至12%,预计未来四年广州市金融业增加值年均增速将达到15.48%。公司作为广州市国资委旗下的地方金融控股平台,有望乘借政策面的东风实现行业地位的提升。
   
3.发起设立广州资管,共享地方AMC盛宴
   
1)天时:2016年10月财政部和银监会新政放宽了地方AMC的数量、处置方式和资金实力的限制,由此开创了地方AMC的发展机遇;广东省银监局配套措施及时跟进,彰显监管当局的支持态度。2)地利:广东省不良资产规模抬头,体现为商业银行不良贷款增多、非银金融机构风险项目增多和非金融企业潜在坏账增多,地方AMC拓展空间广阔。3)人和:越秀集团资源丰厚,内部协同经验丰富,广州资管参股股东同样背景雄厚,二者的不良资产供给将成为广州资管源源不断的发展引擎。
   
4.投资建议:
   
采取分部估值方法,谨慎保守的估值口径下,公司整体潜在市值约为375.10亿元。考虑定增后股本为22.80亿股,对应股价16.45元/股,比对当前市值有较大的提升空间。考虑公司证券业务有望触底回升、租赁实力平稳递进、不良资产业务进展迅猛,其余业务板块经营较为稳健,未来业绩增长有望提速,我们预计公司2018/2019年EPS为0.37/0.44元/股(以最新股本计算),对应P/E分别为29.6/24.8倍,对应P/B分别为1.8/1.7倍,目前仍处于较低水平,维持“推荐”评级。考虑到公司各子板块分部估值有低估,结构转型及子公司资本金到位将逐步推动业绩回升来化解估值,我们给予目标区间15至16.5元。
   
5.风险提示:
   
全球资本市场波动加剧;金控监管持续趋严;利率大幅波动;公司转型效果不及预期;非公开发行进程不及预期。